一、綜述篇
1. 2011中國藝術品基金排行榜
2. 中國藝術品基金報告
3. 藝術品基金的兩大模式
4. 藝術品基金的買與賣
5. 藝術品基金的四大挑戰(zhàn)
二、案例篇
6. 中藝達晨:最大合伙制藝術品基金
7. 保利:藝術品基金“國家隊”
8. 邦文:藝術品基金先行者
9. 證大:專挖“黑馬”的“另類”
10. 溫州的藝術品基金沖動
三、 觀點篇
11. 梅建平:藝術品基金像“西醫(yī)”
12. 何浦林:藝術品基金賺的錢應回到藝術
13. 藝術品操盤手的“基金經(jīng)”——訪藝術品經(jīng)紀人邵建武
14. 國際藝術品基金:盈與虧的糾結
2011中國藝術品基金排行榜
在樓市、股市表現(xiàn)不佳的時候，藝術品投資作為“第三大投資”異軍突起。從兩年前的幾千萬元，到如今的50多億元，中國的藝術品基金像超新星一樣急速膨脹，引人矚目。
為了讓讀者更深入地了解這一略帶神秘的行業(yè)，《投資有道》推出了國內(nèi)第一份中國藝術品基金排行榜。進入這份榜單的TOP20管理著56.5億元的資金，幾乎是目前能夠統(tǒng)計的藝術品基金的全部。
在這份榜單中排名靠前，并不代表他們的業(yè)績最好；相反，這意味著他們身上背負著更大的壓力，要向投資者交出更好的答卷。
愿中國的藝術品基金越走越好。
國內(nèi)近30家藝術品基金公司已發(fā)行成立了超過70支藝術品基金，基金初始規(guī)模總計57.7億元。
近來，股票投資、房產(chǎn)投資的不景氣，讓藝術品投資市場異峰突起，如火如荼。交易數(shù)量的日趨龐大，交易紀錄的不斷攀升，參與人群隊伍的不斷壯大，充分彰顯了藝術品投資的白熱化程度。
根據(jù)文化部文化市場司組織編撰的《2010中國藝術品市場年度報告》，2010年我國藝術品市場整體規(guī)模繼續(xù)快速增長，市場交易總額達到1694億元，比2009年增長41%。其中二級市場（拍賣市場）總成交金額達到589億元，比2009年增長了177%。
而根據(jù)雅昌藝術市場監(jiān)測中心統(tǒng)計，2011年春拍成交總額已到達428億元，達到了歷史新高點。市場人士預計2011年全年交易量有望達到1000億元。
伴隨著藝術品市場的飛速發(fā)展，中國的藝術品投資基金（以下簡稱“藝術品基金”）也在這兩年內(nèi)得到快速發(fā)展，并成為藝術品市場上的一支重要力量。
為了能夠讓投資者更深入地了解藝術品基金，《投資有道》與信托網(wǎng)、用益信托網(wǎng)等機構合作，通過收集公開信息、發(fā)放問卷、采訪等多種形式，調(diào)查了現(xiàn)有的近30家藝術品基金公司，并在此基礎上制作了國內(nèi)第一張針對藝術品基金公司的榜單《2011中國藝術品基金排行榜》。希望能拋磚引玉，吸引更多的投資者、從業(yè)人員以及監(jiān)管部門關注和重視藝術品基金，促進藝術品基金的健康發(fā)展。
藝術基金規(guī)模達57.7億元
根據(jù)我們的統(tǒng)計，截至2011年11月18日，國內(nèi)近30家藝術品基金公司已發(fā)行成立了超過70支藝術品基金，除去2支已到期解散的，基金初始規(guī)?？傆?7.7億元。其中，進入《2011中國藝術品基金排行榜》的20家基金公司管理的基金規(guī)模達56.5億元。
現(xiàn)有的藝術品基金中，有43支為藝術品信托，規(guī)?？傆?9億元。另有2支在發(fā)，預計發(fā)行規(guī)模1億元。
除了信托，余下的藝術品基金絕大多數(shù)為有限合伙型，另有一支以銀行理財產(chǎn)品的方式存在，即民生銀行(600016,股吧)的“非凡理財·藝術品投資計劃2號”，規(guī)模1.5億元。
作為中國的藝術品市場中心，北京也當仁不讓成為中國的藝術品基金中心。在進入《2011中國藝術品基金排行榜》的20家基金公司中，設立在北京的超過半數(shù)，達14家（包括母公司在外地、但基金公司設在北京），其余的分別位于上海、深圳等地。
冠軍 藝融民生
以管理資產(chǎn)規(guī)模（原值）計算，北京藝融民生藝術投資管理有限公司以10億元占據(jù)頭名。據(jù)介紹，該公司的背景為中融信托（及其股東中植集團）和民生銀行，10億元的管理資產(chǎn)中有4億通過中融信托以發(fā)行信托的方式籌集，余下的6億元由民生銀行投入。
目前，藝融民生已發(fā)行7支以“融美”命名的信托，另有2支在發(fā)，目標融資規(guī)模各5000萬元，如果順利發(fā)行，該公司管理的資產(chǎn)規(guī)模將達到11億元。
亞軍 雅盈堂
排名第二的是北京雅盈堂文化發(fā)展有限公司，這家公司目前已發(fā)行4支信托，融資總額達8.7億元。該公司曾在2010年以4.368億元的天價拍下黃庭堅的《砥柱銘》。這也是目前中國藝術品拍賣的世界紀錄。
雅盈堂的老板為北京藍色港灣置業(yè)公司的實際控制人王耀輝。據(jù)該公司提供的資料，王耀輝多年致力于藝術品收藏，1999年創(chuàng)辦中輝集團，現(xiàn)任中輝國華實業(yè)（集團）有限公司董事長、政協(xié)黑龍江省第十屆委員會常委。
最大合伙制基金公司 中藝達晨
占據(jù)排行榜前幾位的藝術品基金公司大都通過信托籌集資金，而電廣傳媒(000917,股吧)旗下的北京中藝達晨藝術品投資管理有限公司管理的雅匯基金規(guī)模為3.06億元，是目前規(guī)模最大的有限合伙制基金，也是目前期限最長的一支基金，為6+2年。
第一支藝術品信托 保利投資
在所有藝術品基金公司中，北京保利藝術投資管理有限公司是唯一的央企，它們和國投信托合作，發(fā)行了第一支藝術品信托“盛世寶藏1號保利藝術品投資信托”。這也為藝術品基金的井噴式發(fā)展開辟了道路。
第一支銀行系基金 北京邦文
排名第3的北京邦文當代藝術投資有限公司是最早的藝術品基金公司之一，他們管理了第一支銀行系藝術品基金民生銀行發(fā)行的“非凡理財·藝術品投資計劃1號”。
唯一外資基金公司 摩帝富
摩帝富藝術集團是榜單中唯一一家外資藝術品基金公司，目前他們在國內(nèi)采用的模式為有限合伙的變形一對一專戶理財，它們稱為“定額資產(chǎn)管理”。
《2011中國藝術品基金排行榜》說明
1. 排名指標為各藝術品基金公司管理的資產(chǎn)規(guī)模，即各公司旗下的各支基金規(guī)模的總和。基金規(guī)模以基金成立時為準，不考慮運行中的增值或虧損。
2. 納入統(tǒng)計的對象為在中國大陸發(fā)行藝術品基金的公司，包括外資基金公司，但不統(tǒng)計這些公司在海外發(fā)行的基金。
3. 藝術品信托是目前藝術品基金的主流形式之一，而藝術品信托可分為融資型、投資型兩類，對于融資型信托是否屬于藝術品基金，市場上存在爭議。我們將兩者都納入統(tǒng)計范圍。
4. 納入統(tǒng)計范圍的藝術品信托，其投資方向應為藝術品市場，以藝術品為質押發(fā)行的融資型信托中，明確表示投資方向不是藝術品市場的，不納入此次統(tǒng)計。藝術品的領域以嘉德、保利等，大拍賣行的拍品種類為準，包括書畫、瓷器、玉石等，不包括酒類、貴金屬等。
5. 融資型信托計在實際融資方名下，不計入名義上的投資顧問名下。
6. 數(shù)據(jù)截至2011年11月18日，截止日前已開始發(fā)行、但未成立的基金不納入統(tǒng)計。
中國藝術品基金報告
這個行業(yè)低調(diào)、封閉，僅僅為小眾群體打開大門，卻因為“天價藝術品”等事件一次次成為公眾聚焦的對象。這，正是中國藝術品基金。
這是一個新生的行業(yè)，也是一個神秘的行業(yè)。正因其神秘，導致了外界對其種種誤解，以及臆測。這，就是中國藝術品基金。
這個行業(yè)誕生僅僅數(shù)年，卻以飛快的速度不斷成長。這個行業(yè)低調(diào)、封閉，僅僅為小眾群體打開大門，卻因為“天價藝術品”等事件一次次成為公眾聚焦的對象。這，正是中國藝術品基金。
歷經(jīng)長時間的調(diào)查采訪，與藝術品基金產(chǎn)業(yè)鏈條上多位一線人士的訪談交流，我們試圖還原這個行業(yè)的點點滴滴，讓公眾能真正了解這個行業(yè)。
藝術品基金的里程碑
要了解這個行業(yè)，首先要解答：什么是藝術品基金？
國際普遍認可的理解：藝術品基金是一種與房地產(chǎn)基金類似的投資基金，一般是由基金管理人負責募集資金，并通過多種藝術品類組合或者單一藝術品類組合的投資方式，以達到最終實現(xiàn)較高收益的目的。
藝術品基金，在國際金融市場上也屬新興事物，其真正受到廣泛關注也不過只有數(shù)十年歷史。
中國藝術品基金是隨著2000年以來中國藝術品市場的迅猛發(fā)展而涌現(xiàn)的，其發(fā)展大致經(jīng)歷了3個標志性事件。
北京保利藝術投資管理有限公司基金管理部項目總監(jiān)何洋認為：“國內(nèi)金融與藝術攜手首次以藝術品基金的形式出現(xiàn)，可以追溯到2005年5月的中國國際畫廊博覽會上。那時一家來自西安的名為‘藍瑪克’的藝術基金，一鳴驚人地以50萬美元的價格收購了當代油畫家劉小東的《十八羅漢》組畫，讓人們看到了藝術與資本結合的力量。”
兩年后2007年6月，中國民生銀行從銀監(jiān)會拿到了中國銀行(601988,股吧)業(yè)第一個“藝術基金”牌照，并隨即推出了首個銀行藝術品理財產(chǎn)品“非凡理財·藝術品投資計劃1號”。該基金投資門檻50萬元，投資期限為兩年，面向私人高端客戶限量發(fā)售，所募集資金按照一定比例投資于中國現(xiàn)代書畫和中國當代藝術品。
民生銀行這款產(chǎn)品開國內(nèi)先河，運作期間又恰逢世界金融危機，因此受到海內(nèi)外藝術品和金融投資業(yè)的雙重關注。根據(jù)民生銀行網(wǎng)站公告，該基金最終的年化收益率達到12.75%，也就是說，投資該基金的客戶2年后凈收益超過25%，遠遠高于一般的理財產(chǎn)品，可謂交出了一份相當可觀的答卷。而民生銀行也借此成為國內(nèi)第一家涉足藝術品投資領域的銀行業(yè)金融機構，金融資本與藝術市場的對接也由此掀開了嶄新的一頁。
民生銀行雖然開業(yè)界之先河，但金融與藝術畢竟是兩個截然不同的市場，國內(nèi)金融機構對涉足藝術品基金仍然有著重重顧慮，這種模式并未得到大規(guī)模效仿。甚至有知情人士稱，民生的這只基金所募資金僅有三成投資于藝術品，七成投資的仍然是證券市場，所以從嚴格意義上說，還不是一只真正的藝術品基金。
藝術品基金的爆發(fā)始于2009年，保利文化攜手國投信托以及建設銀行(601939,股吧)合作發(fā)行了“飛龍藝術品基金·盛世寶藏1號保利藝術品投資集合信托計劃”。該產(chǎn)品計劃募集資金規(guī)模4650萬元，期限為18個月，產(chǎn)品一經(jīng)推出，便得到了投資者的熱情踴躍認購，僅3個工作日就銷售完畢。在此之后，大量藝術品信托開始出現(xiàn)，并成為藝術品基金的主流模式。
徐悲鴻《放下你的鞭子》
不僅僅是被通脹“逼”出來的
藝術品基金的興起，與通貨膨脹的宏觀背景有關。信托網(wǎng)數(shù)據(jù)研究中心胡斌認為，2011年6月以來，CPI指數(shù)一直在6%以上，而銀行一年期定期存款利率為3.5%，月均僅0.3%，投資者的資金面臨著嚴重的縮水風險，投資理財需求非常大。
投資者之前主要的兩大投資渠道均面臨巨大困境：股市，2011年年初到現(xiàn)在，上證指數(shù)從3300點跌到了最低2400點，跌幅近40%；房地產(chǎn)，從2010來以來，國家一直調(diào)控，甚至很多房地產(chǎn)信托也遭到了嚴令禁止。大量的炒房、炒股資金只得尋求新的生財之道，藝術品成了繼房市、股市之后的又一個投機與投資平臺。
而從國際經(jīng)驗來看，藝術品投資也是證券、房地產(chǎn)之后的第三大投資市場。深圳杏石投資管理有限公司董事長徐永斌介紹說：“從世界規(guī)律看，當人均GDP達到4000美元以上時，是藝術品市場的流行期，中國現(xiàn)在的人均GDP大概處于4000美元多的水平，也就難怪藝術品市場越來越受到重視，藝術品基金也獲得越來越快的發(fā)展。”
有數(shù)據(jù)統(tǒng)計，中國藝術品收藏愛好者和投資者已達7000萬人，并且還在以每年10%到20%的速度遞增，這些龐大資金的擁有者也成為很多金融機構和私募藝術基金的目標客戶，對照西方藝術品基金的發(fā)展經(jīng)歷，可以說中國藝術品投資市場已經(jīng)開始走上了西方上世紀八九十年代的成長之路。
京滬深“三城記”
作為一個新興的市場，中國藝術品基金目前主要還是分布于國內(nèi)一線城市，即北京、上海、深圳三地。
從我們收集到的資料來看，北京無疑是藝術品基金的最愛。包括保利、藝融、邦文等行業(yè)領頭羊皆位于北京。
北京藝融國際拍賣有限公司副總經(jīng)理王鶯歌表示：“隨著中國藝術品市場的高速發(fā)展，原本以私人藏家為主的購買群體正逐漸讓位于擁有強大資金實力的機構投資者，這直接導致了拍賣市場格局的變化。對有意涉足這一領域的金融機構來說，他們所面臨的最大問題即在于缺乏渠道和學術的支撐。如何溝通金融和藝術市場是這一市場發(fā)展的關鍵所在。”
顯然，擁有天然優(yōu)勢的北京，是最能直面金融和藝術市場的所在。數(shù)據(jù)顯示，北京有拍賣公司140家左右，其中90余家具備文物拍賣資質，國內(nèi)排名前列的拍賣公司基本都位于北京。而一級市場方面，根據(jù)中央美術學院教授趙力所作的統(tǒng)計，北京目前共有605家畫廊，占全國畫廊總數(shù)40%。這些都成為藝術品基金良好的發(fā)展土壤。
北京的藝術品基金多數(shù)與金融機構關系密切，部分還擁有央企背景，這反過來也更加鞏固了北京在中國藝術品基金市場上的中心地位。
與北京不同，以國際金融中心著稱的上海在藝術品基金發(fā)展中，還并未能很好地展現(xiàn)出連通海內(nèi)外的窗口優(yōu)勢。曾經(jīng)以海派文化享譽全國的上海，如今在藝術市場領域卻被北京遠遠拋在身后。上海目前有畫廊237家，僅占全國總數(shù)的16%。而根據(jù)上海拍賣行業(yè)協(xié)會網(wǎng)站統(tǒng)計，上海本地的拍賣公司共有153家，絕對數(shù)量并不少。但這些拍賣公司多數(shù)規(guī)模較小，在業(yè)界影響力也遠不如北京的拍賣公司。
因此，選擇上海作為根據(jù)地的藝術品基金數(shù)量有限，但都有鮮明的特色。上海的藝術品基金基本都是民企主導，且均有跨行業(yè)的集團公司在背后支持，具有代表性的如上海證大、淳大投資等都兼具證券投資、房地產(chǎn)開發(fā)。它們雖然基金數(shù)量不多，但一只只“個性”卻很突出。
上海證大的以中青年畫家為主的投資模式，淳大投資獨領國內(nèi)古玩瓷器投資風騷，泰瑞藝術基金則是國內(nèi)中小型藝術品基金運作的典范，都顯示出了其與眾不同。
與北京、上海相比，深圳以敢闖敢試在藝術品基金領域闖出了自己獨有的一片天地。深圳本土的藝術品基金，一個顯著特點是與深圳文交所的緊密結合，不僅將文交所作為基金退出的重要渠道之一，還將文交所作為融資渠道。
齊白石《山水冊》局部
誰是玩家？
作為藝術品市場與金融的結合，藝術品基金的玩家主要也來自藝術品市場和金融兩大領域，藝術品市場的“知識”加上金融領域的“資本”，是藝術品基金的兩大支柱。
由于藝術品投資需要較高的鑒賞能力，藝術品市場的專家自然而然成為藝術品基金的主角之一。二級市場的拍賣行如保利、嘉德，一級市場的美術館、畫廊，以及藝術家，如國子監(jiān)油畫館的靳尚誼，如今都是藝術品基金領域的活躍分子。
而資本方面，目前在藝術品基金領域最為活躍的是私營投資機構，如北京藝融民生的主要支持就是來自以多元化投資聞名的中植集團。上海證大的老板戴志康、淳大投資的老板柳志偉在股票投資和房地產(chǎn)投資領域也都名聲在外。
由房地產(chǎn)公司支持的藝術品基金還包括當代置業(yè)旗下的北京同鑫匯投資基金管理公司，山東長青集團(002616,股吧)出資的國子監(jiān)油畫藝術館有限公司等。
“正規(guī)”的金融機構，憑借其龐大的資源，在藝術品基金領域也是呼風喚雨，如民生銀行。他們不僅在2007年發(fā)行了首個銀行系藝術品基金，在北京藝融民生里面更是投下了6億元巨資。而其他銀行以及信托公司在藝術品基金市場，更多的是扮演渠道的角色。
上下游通吃
由于藝術品基金的玩家大多具有藝術品市場或金融市場背景，產(chǎn)業(yè)鏈上下游結合，如拍賣行與藝術品基金結合，藝術品基金與信托公司結合，是當前國內(nèi)藝術品基金運營模式最大的特色之一。
保利投資就是其中的典型代表。何洋介紹說：“我們運作的藝術品基金，最大的優(yōu)勢在于得到保利文化下屬的保利拍賣、保利藝術中心等的全方位支持。保利拍賣的專家團隊能保障所投資的藝術品的真實，并且能為藝術品購買、退出提供良好的渠道資源。”
同樣，北京邦文也同時擁有藝術品基金與拍賣行，該公司藝術總監(jiān)趙孝萱認為，打通基金和拍賣公司兩個渠道的優(yōu)勢在于，既能利用拍賣公司既有的藝術品收購渠道，為基金收購到高價值的藝術精品，又能規(guī)避拍賣公司高達15%的拍賣傭金。而在目前基金退出渠道相對缺乏的情況下，拍賣公司是無法選擇的最佳渠道，“通吃”可以最大限度降低退出費用，保證基金的盈利。
藝融民生的布局則更進一步，除了藝術品基金、拍賣行，他們還擁有自己的發(fā)行渠道信托公司。藝融民生的投資方之一中植集團同時也是中融信托的主要股東，中融信托是目前發(fā)行藝術品信托最多的信托公司之一。
此外，中植集團和中融信托又分別設有多個第三方理財機構，如恒天財富、大唐財富和新湖財富。
當然，產(chǎn)業(yè)鏈延伸的方向也少不了“藝術”。不少藝術品基金或其關聯(lián)方都建有自己的美術館，確保所投資藝術品的保管和展覽運作。
目前國內(nèi)基金對藝術品保管主要有兩種模式：其一是由文交所、美術館等第三方機構委托保管；其二即是通過自有的美術館保管。而自有美術館保管，不但能為基金節(jié)省保管費用，還能吸引投資人。有業(yè)內(nèi)人士即透露，曾經(jīng)有過案例，即大藏家看中一家藝術投資公司自有的美術館保管條件，為了讓藏品得到保管而專門委托該公司發(fā)行信托基金。
國投信托總經(jīng)理呂益民
還是新生兒
“中國藝術品市場經(jīng)過近20年的蓬勃發(fā)展，藝術品作為另類投資的財富效應日益彰顯，但藝術品市場畢竟是一個高門檻、高風險、高收益的市場。藝術品基金的產(chǎn)生最主要的原因在于資金的投資渠道需要擴大，擴大到藝術領域，原動力是基金本身的流淌力量，就像山泉一樣，必須找到一個出口。中國藝術品市場的巨大潛力決定藝術品基金的發(fā)展只會向前進，不會停滯，更不會倒退。”藝術品投資顧問邵建武的話可以說是代表了多數(shù)藝術品基金領域參與者的心聲。
與此同時，藝術品基金的出現(xiàn)，也正在改變中國的藝術品市場。一個引人注目的現(xiàn)象是，隨著藝術品市場價格飛速上漲，傳統(tǒng)藏家被逐步邊緣化，包括藝術品基金在內(nèi)的機構已經(jīng)成為藝術品市場的主導力量。
不過，作為一種新興的代客投資理財模式，中國的藝術品基金仍是一個新生兒。和其它新興事物一樣，藝術品基金市場也存在種種問題，面臨諸多挑戰(zhàn)，尤其是系統(tǒng)性風險和制度性風險。
在應對這些挑戰(zhàn)方面，藝術品基金行業(yè)的準備似乎還不夠充分，這也是一些業(yè)內(nèi)人士擔心的地方。
中華文物學會理事長王定乾對藝術品基金前景的判斷很有代表性：“未來市場整體發(fā)展看好，但短期需要審慎對待。”
藝術品基金的兩大模式
目前中國的藝術品基金可以分為兩大類：一是有限合伙型，二是信托型。有限合伙型的藝術品基金都是投資型，而信托型基金又可以分為融資型、投資型兩類。
目前中國已有幾十家藝術品基金公司，管理的基金數(shù)量也有上百個。根據(jù)其法律結構的不同，這些基金基本上可以分為兩大類：一是有限合伙型，二是信托型。有限合伙型的藝術品基金都是投資型，而信托型基金又可以分為融資型、投資型兩類。
吳冠中《春風桃柳》
有限合伙型與PE類似，投資者作為有限合伙人（LP），投入資金；藝術品基金公司作為一般合伙人（GP），負責管理。目前，中藝達晨旗下的雅匯基金是最大的有限合伙型藝術品基金。
有限合伙的一種變形模式是“專戶理財”，即LP為單一出資人。摩帝富藝術資產(chǎn)管理公司在大陸管理的藝術品基金采用了這一做法，他們稱之為“定額資產(chǎn)管理”。
信托型則是通過信托公司發(fā)行，由藝術品基金公司作為投資顧問，進行管理。由于信托能夠通過現(xiàn)有金融機構渠道大規(guī)模發(fā)行，自2009年6月“國投信托·盛世寶藏1號保利藝術品投資集合資金信托計劃”推出后，這一模式已經(jīng)成為藝術品基金的主流。
據(jù)信托網(wǎng)統(tǒng)計，2011年前10個月，全國13家信托公司共發(fā)行了40款藝術品信托，發(fā)行規(guī)模達45億元。
紅地團花人物旗袍
模式：融資型VS投資型
藝術品信托當中的兩種分類：融資型和投資型，常令投資者感到混淆。
融資型信托的基本模式是：以信托資金收購投資顧問指定的藝術品，到期后由投資顧問以約定的溢價回購（如年利10%）。
在這一模式下，信托項目所投資的藝術品價值漲得再高也沒用，其收益率只取決于信托項目與所投公司的回購協(xié)議。
正因為如此，一些業(yè)內(nèi)人士認為，融資型信托實質上是抵押貸款，其用途是過橋貸款，并不能稱為基金。
不過，也有不少人認為，融資型信托也是籌集公眾資金進行投資，雖然收益率固定，但只要他們投資的領域是藝術品，就應屬于藝術品基金的一部分。
讓兩者界限更趨模糊的是，為了吸引投資者，一些投資型藝術品信托也部分借鑒了融資型產(chǎn)品的做法，實施“基礎收益+浮動收益”的模式。
藍地納紗繡龍袍
今年三季度發(fā)行的數(shù)只藝術品信托都采取了這一模式，如藝融民生藝術投資管理公司發(fā)行的融美4號、融美5號，龍藏天下投資管理公司發(fā)行的龍藏1號。
龍藏1號設計了三層收益分配，其基礎收益為三年期存款基準利率（目前為5%）；此外，基金投資人還作為優(yōu)先受益人，享有基金年優(yōu)先回報基點3.75%；如果最終受益超過“三年期存款利率+3.75%”，投資人還享有超額收益分成，超額收益部分由基金投資人與龍藏天下以30:70的比例分享。
增信：回購、分層
大多數(shù)藝術品基金公司都是近兩年剛剛成立，沒有過往業(yè)績可供投資者參照，藝術品基金大多會采取一些增信措施，以吸引投資者。
對于有限合伙型基金來說，一般會采取跟投的方式，管理人（GP，一般合伙人）投入10%左右的資金，風險共擔、收益共享。這也是其它領域有限合伙企業(yè)（如股權投資的PE）的通常做法。在泰瑞藝術基金旗下的紅珊瑚一期、二期中，GP都有10%的跟投。
而信托型基金的增信措施則區(qū)分融資型還是投資型，回購是融資型最主要的增信措施；而投資型的主要增信措施則是分層（結構化設計），即將信托分為優(yōu)先級和次級（劣后級）。這也是目前很多證券類信托常用的做法。
比如西安信托發(fā)行的藝術品投資基金信托，投資顧問北京邦文藝術投資公司投入1/4資金，購買次級信托，如果基金出現(xiàn)虧損，先由次級資金來對沖風險；如果盈利超過優(yōu)先級的基礎收益，超過部分由雙方五五分成。
此外，北京邦文還承諾，如果買入贗品，由其賠付；如果基金到期藝術品滯銷，由其回購。這兩點也是投資型基金的常規(guī)做法。
“分層降低了藝術品基金管理方的利潤。”摩帝富副總裁兼亞洲區(qū)總經(jīng)理黃文睿表示。他舉例說，如果算上分層，給信托公司、銀行的分紅等，管理方平均只能分享到盈利的10%。
流動性：很難贖回
除了收益率，流動性也是投資者購買藝術品基金時重點考慮的因素，而投資期限和投資者能否贖回是考量流動性的兩大指標。
多數(shù)藝術品基金公司認為，藝術品投資需要有較長的周期，5年是比較合適的期限，許多投資型產(chǎn)品（如保利4號信托）都是以5年為期，其中又可分為“3+2”，“3+1+1”等（“3+2”指期限3年，可延長2年，“3+1+1”指期限3年，可延長2次，每次1年）。
不過，中國的絕大多數(shù)投資者很少接觸過5年甚至更長的投資產(chǎn)品，很多人對這么長的投資周期并不接受，因此，2年期甚至期限更短的產(chǎn)品成為主流。
據(jù)用益信托網(wǎng)的統(tǒng)計，今年三季度發(fā)行的16只藝術品信托中，只有5只期限超過2年，平均期限為2.21年。
由于藝術品市場規(guī)模不大、流動性較弱（尤其是與股票、債券等相比），藝術品基金大多不愿設置贖回機制，這也是2年期（及以下）藝術品基金流行的一個原因，因為這樣的話就可以不設贖回機制。
不過，在2年期以上產(chǎn)品中，設立贖回機制的也是鳳毛麟角。今年三季度發(fā)行的期限超過2年的5只藝術品信托中，只有北京信托發(fā)行的“盛藏財富·復文藝術品信托”設置了開放期，供投資者申購贖回。
渠道：銀行為主
與其它信托產(chǎn)品類似，藝術品基金主要也是通過信托公司、銀行、第三方理財機構等機構發(fā)行，其中銀行又是主要渠道。
雖然大多數(shù)信托公司都有自己的客戶，但數(shù)量有限，絕大多數(shù)信托都會通過銀行，向銀行的高端個人客戶發(fā)行，藝術品基金也不例外。此外，新興的第三方理財機構也是一個重要渠道。
這些渠道一般會向藝術品基金收取2%左右的發(fā)行費用，這筆費用會計入基金的管理費用。絕大多數(shù)藝術品基金不會向投資者收取申購費，但也有例外，比如“龍藏1號”就有1.5%的申購費用。
融資型（固定收益類）信托不會向投資者收取管理費，而投資型基金一般每年收取2%左右的管理費，另外每年還會有2~3%左右的運營費用。這些費用不會向投資者直接收取，但會計入基金運營成本。
藝術品基金的投資門檻也和其它信托類似，即100萬元或300萬元。如果是有限合伙型的，其門檻會根據(jù)情況有所不同，小一點的基金可能只有50萬元，但也有超過300萬元的，比如中藝達晨的雅匯基金，投資門檻為600萬元。
和渠道相吻合，藝術品基金的投資者也大多是私人銀行、信托公司、第三方理財機構的客戶，這些客戶的可投資資產(chǎn)一般在數(shù)百萬元至數(shù)千萬元級別。而更高凈值人士如果對藝術品投資感興趣，往往會自己進行直接投資。
藝術品基金的買與賣
藝術品基金的操作，大致可以分為融資、買入、賣出三大環(huán)節(jié)。幾乎所有的藝術品基金高管都認為，買入是其中最重要的一個步驟。
2011年11月11日“光棍節(jié)”，在長安街旁北京國際飯店會議中心，國內(nèi)藝術品拍賣的龍頭嘉德拍賣行秋拍預展正在舉行，幾千件價值連城的拍品前人頭攢動，不少人拿著手電，照著玻璃柜中的書畫瓷器，查看細節(jié)。
不過，大多數(shù)藝術品基金的買手不必去湊這個熱鬧。作為拍賣行的大客戶，在重要拍品征集到手，甚至還沒來得及制作畫冊的時候，拍賣行往往就會親自把作品送上門，讓基金公司過目。
在拍賣行中買入作品，是目前中國藝術品基金的常規(guī)操作方式。藝術品基金的操作，大致可以分為融資、買入、賣出三大環(huán)節(jié)。幾乎所有的藝術品基金高管都認為，買入是其中最重要的一個步驟。
渠道：一二級市場并重
對于一家藝術品基金來說，確保買入的不是贗品，同時價格合理，是基金能否賺錢的關鍵。正因為如此，絕大多數(shù)基金公司把大量的資源都投入到“買入”這一環(huán)節(jié)。
擁有暢通的進貨渠道，是藝術品基金首先需要考慮的問題。占據(jù)藝術品市場半壁江山的拍賣行自然也是藝術品基金進貨的主渠道，比如湖南電廣傳媒旗下的中藝達晨藝術品投資管理公司，他們所有的藏品都是通過拍賣會買進的，退出也全部通過拍賣。
在他們看來，從拍賣會中買入至少有兩大好處：一是作品的真?zhèn)胃斜Ｕ?，拍賣畢竟是在大庭廣眾之下進行，如果是贗品更容易被發(fā)現(xiàn)；二是拍賣紀錄更為公開，也避免了一級市場交易可能帶來的質疑。如果通過一級市場買入，價格高了投資人會認為有利益輸送嫌疑，價格低了投資人又可能懷疑買的東西不對。
不過大多數(shù)基金還是一二級市場兩條腿走路，甚至有些基金完全偏向于一級市場進貨。著名的上海香格納畫廊老板勞倫斯·何浦林就直言，多家藝術品基金與他有過接觸，希望以較低的價格購入香格納代理的畫家的作品；投資近現(xiàn)代書畫或者瓷器玉石等雜件的，則會從藏家、文物商店等渠道進貨，比如保利藝術投資管理公司。
從一級市場進貨，最大的好處在于價格會相對較低，“如果都從二級市場進的話，價格太高了”，北京邦文當代藝術投資公司董事長黃宇杰說。黃宇杰所指的“價高”，其中主要包括拍賣公司高達15%的買入傭金，這對追求投資回報的藝術品基金來說，是難以承受之重。
《砥柱銘》局部
投向：書畫是主流 瓷雜需實力
有了貨源，藝術品基金就要做購買決定了，主要的問題是買什么，和以什么價格買。
各個藝術品基金對于買什么有不同的答案。比如中藝達晨，以近現(xiàn)代書畫為主；上海證大以當代藝術為主；天物館（淳大投資公司）以明清官窯為主?？傮w而言，近現(xiàn)代書畫是目前最為流行的投資方向，這也是中國藝術品市場的潮流。近兩年來，近現(xiàn)代書畫是各大拍賣行上的主流拍品，沒有齊白石、張大千，拍賣會似乎就缺了點什么。
近現(xiàn)代書畫之所以成為主角，主要是市場較大，流通性較好。古代書畫鑒定起來難度很大，即使是上了古代書畫著錄的作品，也往往只有幾句簡單的描述，作品到底是什么樣的，往往無人知曉。而近現(xiàn)代書畫，大多還是能查到明確的出處。
而國內(nèi)當代藝術市場，雖然面臨畫家太多、藝術地位未定等不確定因素，但藝術家一般仍在世，真假鑒定相對容易。加上海外藏家對中國當代藝術的關注，因此不少藝術品基金也把當代藝術作為重要投資方向。
藝術品市場的另一大板塊瓷器雜項相對來說真假問題更為突出，對鑒定、估值、保管方面的要求較高，目前只有保利、天物館等少數(shù)幾家有實力的基金以此為主要投資方向。
鑒定真?zhèn)问撬囆g品基金的基本功之一
決策：專家定真?zhèn)?nbsp;估值靠自己
藝術品市場中，贗品一直是一個老大難問題。為了解決這一問題，建立一支合格的研究團隊、權威的專家鑒定、嚴格的決策流程，是藝術品基金共同的努力目標。
在我們采訪過的藝術品基金中，每一家都會向記者介紹他們在這方面的優(yōu)勢。如深圳杏石董事長徐永斌就將權威的鑒定評估作為杏石基金的最大優(yōu)勢。
一般來說，基金自身的研究力量是投資決策的基礎，很多藝術品基金的高管往往自身就是在拍賣行、畫廊、博物館等相關領域浸淫多年的行家。比如天物館館長錢偉鵬就是國內(nèi)頂級的瓷器鑒定、收藏大家。
不過，現(xiàn)在大多數(shù)藝術品基金公司研究力量有限，因此幾乎都會外聘專家，少數(shù)行業(yè)領頭羊如保利藝術投資，更可以借助保利文化的龐大資源，據(jù)稱擁有250多位專家，而且大多是博物館級的專家。
這些專家的主要職責是鑒定作品真?zhèn)危?ldquo;我們至少會邀請三位專家背靠背鑒定，并實行一票否決。”保利藝術投資管理公司基金管理部項目總監(jiān)何洋說。
至于估價，一般不是外聘專家的任務。這個任務主要由藝術品基金的團隊根據(jù)作品的藝術地位、該作品曾經(jīng)的市場成交情況、類似作品的市價等因素進行確定，最后由老總拍板。
一些藝術品基金還建立了自己的“藝術家池”，系統(tǒng)收集所關注藝術家的作品及其行情，供決策使用。比如，北京龍藏天下投資管理有限公司負責人趙祥龍說：“我們整個團隊在過去2年中收集了2005年以來國內(nèi)300個當代藝術家作品數(shù)據(jù)，建立了一個龐大的數(shù)據(jù)庫。”
退出：拍賣套現(xiàn) 滾動操作
如果說藝術品基金進貨是一二級市場兩條腿走路的話，那么在出貨這個環(huán)節(jié)，絕大多數(shù)藝術品基金走的是拍賣這一途徑，畢竟拍賣能賣個更好的價格。
北京邦文當代藝術投資有限公司學術研究總監(jiān)趙孝萱認為，拍賣退出并非最好的途徑，畢竟其中同樣涉及到拍賣公司傭金費用，但目前國內(nèi)藝術品投資市場遠未成熟，一時間很難找出更好的退出渠道來取代。
中國的大多數(shù)藝術品基金的退出往往在建倉達到一定比例之后就會開始，尤其是那些期限短的藝術品基金（如2年期的）。有些基金甚至會出現(xiàn)春拍買、秋拍賣的操作。而期限長一點的藝術品基金（如3~5年期的），一般會確定一個長短配置比例，比如30%做長線，70%做短線，進行滾動操作。至于長短比例，各個基金有所不同，但不少基金都傾向于更高的短線比例。
由于退出和拍賣關系密切（進貨和拍賣關系也很密切），不少藝術品基金都與拍賣行有著緊密的合作，甚至自家就是“藝術品基金+拍賣行”的架構。這為藝術品基金的買入、退出提供了很大的便利，而且能夠降低藝術品基金的運營費用（自家的拍賣行往往可以提供更優(yōu)惠的拍賣傭金）。大多數(shù)業(yè)內(nèi)人士都認為，這是相關公司整合產(chǎn)業(yè)鏈、上下游通吃的一種做法。
除了拍賣行，時下流行的文交所也是新興的退出渠道。比如深圳杏石投資管理公司就表示，他們會選擇深圳文化產(chǎn)權交易所等場所進行交易，實現(xiàn)變現(xiàn)。而通過文交所退出主要有兩類模式，一是作品整體轉讓，二是以藝術品股票（份額）的形式上市，不過這種做法已被禁止。
除了拍賣和文交所，還有一種渠道協(xié)議轉讓。協(xié)議轉讓多數(shù)私下操作，既可以規(guī)避相關費用，又可以避免引起媒體和公眾的關注。因此，有不少基金都選擇了在藝術品交易免稅的香港進行轉讓交易。
藝術品基金的四大挑戰(zhàn)
2007年由大牛市催生的股票基金熱，2009年由創(chuàng)業(yè)板催生的PE熱，與藝術品基金同時走強的房地產(chǎn)信托/基金熱。這些熱潮遇到市場調(diào)整時，前期高速發(fā)展累計下來的問題就開始集中顯現(xiàn)。
從2009年至今，中國的藝術品基金經(jīng)歷了一個爆發(fā)性增長。看看四周，我們很容易就發(fā)現(xiàn)，這種爆發(fā)似曾相識。
2007年由大牛市催生的股票基金熱，2009年由創(chuàng)業(yè)板催生的PE熱，乃至與藝術品基金同時走強的房地產(chǎn)信托/基金熱。而這些熱潮幾乎無一例外都是在經(jīng)過了短期的爆發(fā)性增長后，市場突然面臨調(diào)整，前期高速發(fā)展累計下來的問題開始集中顯現(xiàn)，各種不確定因素讓行業(yè)內(nèi)對未來充滿迷惘。
對于中國藝術品基金的未來，我們只是希望站在旁觀者的角度，對這個行業(yè)發(fā)展所可能面臨的問題提出自己的疑問。也許，有些問題業(yè)內(nèi)早有了答案；也許，有些問題要到數(shù)年后方能回答；也許，有些問題只是我們杞人憂天。
挑戰(zhàn)一：系統(tǒng)性風險
中國藝術品市場是否會崩盤？這個問題如果在2011年春拍的時候提出，肯定不值一曬。但時間僅僅過去半年，這個問題已經(jīng)成為縈繞在行業(yè)頭上的一把“達摩克利斯之劍”。雖然今年秋拍過億元的“明星級”拍品仍然不少，但是業(yè)內(nèi)普遍感覺，經(jīng)濟大環(huán)境中的資金緊張已經(jīng)影響到了藝術品市場，買家在秋拍中明顯謹慎。
“市場供需出現(xiàn)失衡，吃得太飽了。”中華文物學會理事長王定乾如是評論當前的市場，“沒有什么不可能。”
北京藝融國際拍賣有限公司副總經(jīng)理王鶯歌認為，2003年后，傳統(tǒng)中國書畫作品成為市場熱捧的焦點，風光一時無二。到2005年前后，傳統(tǒng)書畫價位達到一個歷史高峰，開始超出市場中大量參與者的承受力度。“高燒”一直延續(xù)到了今年，多年來的持續(xù)走高讓中國傳統(tǒng)書畫價位已經(jīng)達到了一個高不可攀的程度，這被不少業(yè)內(nèi)人士視為市場“變盤”的原因。
不過，現(xiàn)有的擔心大都只是市場面的，即“漲多了要調(diào)整一下”，但宏觀面的風險對藝術品市場乃至藝術品基金的影響，似乎并沒有得到真正的重視。
雖然藝術品基金也會研究宏觀經(jīng)濟，但幾乎所有接受采訪的藝術品基金人士都認為，與股票市場、房地產(chǎn)市場相比，藝術品市場很小，與宏觀經(jīng)濟的關聯(lián)度并不高，宏觀經(jīng)濟下滑對藝術品市場影響有限。
很多人甚至認為，藝術品市場與宏觀經(jīng)濟是負相關，其邏輯是：股票市場、房地產(chǎn)市場跌了，反而會有更多資金進入藝術品市場。
不過，海外的經(jīng)驗表明，當危機來臨之時，藝術品市場同樣會陷入不景氣的態(tài)勢?！都~約時報》的一篇文章曾指出，在藝術市場繁榮之時，數(shù)以百計的藝術基金如雨后春筍般生成，并向投資者承諾回報可觀；然而，金融危機襲來，很多藝術基金無法籌集到足夠多的資金以安然度過因市場波動帶來的損失。
黃庭堅《砥柱銘》全本
挑戰(zhàn)二：周期錯配
當然，系統(tǒng)性風險是每一個市場都會面臨的問題，“市場有風險，投資須謹慎”這句話對于任何市場都適用。
“國內(nèi)藝術品投資市場目前最大的問題是，市場價格上已經(jīng)與世界接軌，但制度、設計和風險控制上卻遠未成熟。”王定乾一針見血，這正是問題的關鍵。
藝術品基金面臨的一個突出的挑戰(zhàn)是，藝術品市場較長的投資周期與基金較短的期限之間的錯配。
大多數(shù)業(yè)內(nèi)人士都承認，藝術品市場的投資周期以5年以上為宜，但目前的藝術品基金為了迎合投資者快進快出的心理，運作期限均以兩年為主。
而且大多數(shù)藝術品基金都是在近兩年內(nèi)集中發(fā)行的，從2012年開始即可能面臨集中退出的局面，誰來接盤可能會成為一個嚴峻的問題。
當市場行情好的時候，還有可能發(fā)行新基金接盤，但萬一行情有變，這種“旁氏騙局”式的做法將成為不可能。即使藝術品市場只是面臨一兩年的階段性調(diào)整，對中國的藝術品基金來說，則可能也會面臨流動性陷阱。
挑戰(zhàn)三：利益輸送
部分藝術品基金不規(guī)范操作帶來的市場整體混亂，是從業(yè)者們最擔心的挑戰(zhàn)。從表面上看，國內(nèi)藝術品基金不規(guī)范操作的空間不大。由于大部分基金都是走銀行信托渠道，按照北京邦文當代藝術投資公司董事長黃宇杰的說法，銀行的風控部門從基金設計開始就對可能面臨的風險都有過設想，并讓基金管理方一一提出了應對方案。
但在中國市場任何嚴厲的監(jiān)管都無法排除漏洞的存在。作品真?zhèn)?、購買模式，是藝術品基金面臨的風險之一。著名藝術投資顧問陳海波自身就擔任著一些基金的鑒定專家，但他還是認為，目前藝術品市場的造假確實是防不勝防。
此外，投資人更為擔憂藝術品基金可能存在的“左手倒右手”的關聯(lián)交易和利益輸送。
在“轉型”藝術品基金之前，不少公司都多少涉及過藝術品投資，手上積累了一批藝術品。也就是說，他們大多擁有“自營”和“基金”兩個盤子。
目前一種常見的做法是，某藝術品基金公司發(fā)行信托，所得的資金用來購買該公司（或其關聯(lián)企業(yè)）已經(jīng)買入的藝術品，然后再賣出盈利。
如果這類信托均為固定收益型（發(fā)行前約定收益率），即融資類藝術品基金，投資者還能夠接受，反正不管你怎么倒騰，我只要10%的固定收益即可。
但如果是浮動收益型的基金也這么操作，那就存在用基金的錢為管理人接盤、抬轎子的嫌疑。雖說相關銀行、信托公司在這方面會把把關，但在信息透明度并不是很高的藝術品市場，隱瞞關聯(lián)關系并不是太難的事。
在退出的時候，同樣存在著利益輸送的可能。比如，在基金存續(xù)期內(nèi)，某些投資品身價激增，但清盤時，藝術品基金以偏低的價格賣給暗藏的關聯(lián)方。
瑞銀的藝術銀行部門在金融危機中關閉
挑戰(zhàn)四：價格操縱
另外一種可能存在的不規(guī)范操作是價格操縱。在股票市場，對倒、拉高、出貨是一種常見的價格操縱，在有條件的地方，還可以用拉高之后的股票做抵押，套取更多的資金進行操作。
藝術品市場同樣存在這種可能。
一個典型的案例是不久前曝光的“金縷玉衣”騙貸案，北京某企業(yè)老板謝根榮，憑借“估計”24億元的所謂“金縷玉衣”、“銀縷玉衣”騙取銀行貸款。
在拍賣市場，“拍假”“假拍”一直以來就是兩大頑癥。當某個出人意料的價格出現(xiàn)時，許多人第一反應往往就是：這是假拍。
2010年春拍中，黃庭堅的《砥柱銘》以4.37億元的天價拍出，這也是目前中國藝術品拍賣史上的最高紀錄。當年9月，北京雅盈堂文化發(fā)展公司發(fā)行“雅盈堂藝術品收益權信托”，融資4.5億元，《砥柱銘》成為抵押品。
對于這一敏感問題，有不愿透露姓名的業(yè)內(nèi)人士如是表示：“有沒有這種可能，《砥柱銘》所有者以該作品作為質押，進行信托融資？考慮到一般這類質押型融資募集金額多為質押藝術品的半價，那么有沒有可能存在基金先把《砥柱銘》價格抬高，再發(fā)行信托？萬一有這種可能，而到基金清盤時《砥柱銘》價格卻正好回落，那怎么辦？”
這種懷疑目前無法證實也無法證偽，但不可否認的是，如果這種懷疑一直存在，對藝術品基金行業(yè)的信譽會是一個極大的打擊。
“如今部分基金操作不夠規(guī)范，在未來幾年內(nèi)可能會對基金投資人的心理造成一定影響。”北京保利藝術投資管理公司基金管理部項目總監(jiān)何洋表示，絕大多數(shù)從業(yè)者最希望的是市場共贏，推動整個藝術品市場的規(guī)范化、成熟化，共同將市場做起來。
